А.Нальгин (a_nalgin) wrote,
А.Нальгин
a_nalgin

Categories:

О разочаровании акционеров-рантье

Умные америкаснкие книжки по финансам и инвестициям рекомендуют отдавать предпочтение денежному потоку, а не приросту капитала. То есть покупать по разумной цене бумаги компаний с хорошими дивидендами. Как опция - выбирать привилегированные акции, где обязанность платить дивиденды худо-бедно прописана в законах и уставах.

Но у российского рынка - своя специфика. Поучительный дивидендный кейс представила УК arsagera1 Арсагера. Утро предыдущего дня началось шокирующе для владельцев привилегированных акций Транснефти. Причиной тому стала информация о рекомендованных Советом директоров компании дивидендах, появившаяся на ленте новостей.



Согласно ей владельцам обыкновенных акций (государству) предложено получить 1221 руб. на акцию, а владельцам привилегированных акций - 724,21 руб.

В увиденное было трудно поверить. И не потому, что дивиденды по префам оказались скромными. Главным сюрпризом стало то, что дивиденды по обычке оказались больше дивидендов по префам. Первая мысль, которая возникла - опять эти госкомпании нарушают устав! Чтобы проверить свою гипотезу, пришлось открыть устав Транснефти и внимательно изучить разделы, касающиеся прав владельцев акций, а также выплаты дивидендов.

Напомним, что владельцы префов Транснефти имеют право на получение дивиденда в размере 10% чистой прибыли по РСБУ (не Бог весть какие выплаты, учитывая, что сама компания умышленно минимизирует прибыль головной конторы). Но это было бы только пол беды. В уставе мы не смогли обнаружить так называемую «защитную оговорку». Обычно, звучит она так: "если дивиденд на одну обыкновенную акцию превышает дивиденд на одну привилегированную, то дивиденд по последним автоматически должен быть доведен до размера дивиденда по обыкновенным акциям". Иными словами, нельзя платить дивиденд на обыкновенную акцию больше, чем на привилегированную. Но в уставе Транснефти мы обнаружить ее так и не смогли...

В чем суть этой оговорки и почему она так важна? Дело в том, что отсутствие «защитной оговорки» позволит владельцам обыкновенных акций принимать решения о выплате себе дивидендов на акцию в размере большем, чем на привилегированную. По сути дела, владельцы привилегированных акций лишаются права на собственный капитал общества, что по смыслу противоречит вышеуказанной императивной норме. Этим могут воспользоваться владельцы обыкновенных акций: например, за год до ликвидации общества выплатить себе львиную долю нераспределенной прибыли, а на следующий год принять решение о ликвидации общества. Естественно, что к этому моменту владельцы привилегированных акций не смогут претендовать на сколько-нибудь серьезные выплаты из имущества, оставшегося при ликвидации, так как накопленная нераспределенная прибыль осядет в карманах «предусмотрительных» владельцев обыкновенных акций.

Указанные последствия противоречат равному вкладу в уставный капитал, сделанному акционерами при учреждении общества, что выражается в равенстве номиналов обыкновенных и привилегированных акций между собой (подробно этот момент рассматривался ранее в этой главе), а, значит, доход акционеров-владельцев обыкновенных и привилегированных акций на единицу вложенных средств будет существенно различаться. Это противоречит принципу равной отдачи на капитал: один внесенный рубль владельцем обыкновенной акций не может быть оценен выше, чем рубль, внесенный владельцем привилегированной акции. Если же такая оговорка в уставе есть, то владельцы привилегированных акций защищены от досрочного несправедливого перераспределения накопленной нераспределенной прибыли. Действительно в этом случае, владельцы привилегированных акций имеют гарантированное право на долю в собственном капитале общества: либо через выплаты как минимум одинаковых периодических дивидендов, либо при ликвидации общества пропорционально своей доле в капитале.

По этой причине мы считаем, что хотя законодательство и не относит защитную оговорку к императивной норме, по сути, она является таковой. Природа данного утверждения проистекает из императивной нормы, описывающей порядок распределения оставшегося при ликвидации имущества общества пропорционально между владельцами обыкновенных и привилегированных акций.

В случае Транснефти отсутствие защитной оговорки до поры до времени искусно маскировалось фактической дивидендной историей: еще ни разу владельцы префов не получали дивиденд меньше, чем владельцы "обычки". Более того, еще недавно должностные лица Транснефти говорили, что равенство дивидендных (как по итогам 2012 г.) выплат сохранится. Но директива государства, которому нужны деньги, перевесила обещания менеджмента...

Мы всегда предупреждали своих читателей о том, как опасно покупать российские акции исключительно из «дивидендного фактора». Текущая ситуация представляет собой реализовавшийся риск такого подхода. Не секрет, что одним из факторов бурного роста котировок Транснефти в последние годы являлось намерение компании перейти на выплату дивидендов исходя из 25% чистой прибыли по МСФО. Но теперь выясняется, что даже если этот поход будет применен в обществе, львиная доля выплат может прийтись на обыкновенные акции, а владельцам префов придется как и раньше довольствоваться 10% чистой прибыли по РСБУ.

Иными словами, все будет зависеть от того, сколько прибыли менеджмент готов будет оставить на головной конторе Транснефти, а также, захочет ли в добровольном порядке делиться прибылью с владельцами префов в ущерб владельцам обыкновенных акций (т.е. в ущерб государства). То есть - от доброй воли властей. И даже приватизация части госпакета может не спасти положение: выгоднее "делать привлекательность" обыкновенным акциям, которые могут быть проданы инвесторам, нежели "каким-то префам, собранным олигархами". И ведь формально не придерешься: таков устав компании. Пресечь подобные действия можно только уровнем выше: внести небольшие изменения в законодательство. Но захочет ли кто-нибудь этим заниматься? Маловероятно....

Мы избавились от привилегированных акций компании и больше не чтим их как рыночный актив. Не хочется рисковать деньгами клиентов, полагаясь лишь на "честное слово" менеджмента госкомпаний. Особенно, в последнее время...
(Оригинал кейса).

Формально придраться не к чему. Держатели префов получат то, что им было обещано. Буква акционерного законодательства соблюдена. Но вот дух...

Словом, такой вот эффективный менеджмент по-русски - одна из причин, по которым я отдаю предпочтение рентной недвижимости.

Tags: Россия, акции, блоги, государство, инвестиции, недвижимость, фондовый рынок, эффективность
Subscribe
promo a_nalgin november 8, 2028 18:28 692
Buy for 50 tokens
Всем добро пожаловать в мой Альманах! Что бы ни побудило вас подписаться — понравившийся ли пост, рекомендация ли друга, счастливый ли случай — я искренне рад этому. Присоединяйтесь, читайте, обсуждайте. Экономика, которой в основном посвящен Блог о дружбе с головой и деньгами, хороша тем,…
  • Post a new comment

    Error

    Anonymous comments are disabled in this journal

    default userpic

    Your reply will be screened

    Your IP address will be recorded 

  • 4 comments